超预期！美联储不加息影响几何？

当地时间3月20日，美联储结束为期两天的议息会议，继续维持联邦基金利率在2.25%至2.5%不变，并暗示2019年将无加息。同时，美联储在另一份声明中表示，将从今年5月份起开始逐步放缓资产负债表缩减步伐，预计在9月份结束缩表计划。

从会议声明来看，美联储对经济形势的判断略有下调。声明对美国经济的表述为“经济活动增速较去年四季度放缓，家庭支出和企业固定投资的增速放慢”，而上次为“四季度经济活动增长稳健，家庭支出继续强劲增长，企业固定投资增长相对去年早些时候迅猛增长而言变得温和”。

与此同时，美联储在按季度公布的经济指引中对主要数据做了下调：对2019年实际GDP的预期从2.3%下调至2.1%，对PCE的预期从1.9%下调为1.8%，核心PCE保持2.0%不变，失业率从3.5%上调至3.7%；对2020年实际GDP的预期从2.0%下调至1.9%，对PCE的预期从2.1%下调为2.0%，核心PCE保持2.0%不变，失业率从3.6%上调至3.8%。

由于对形势展望不佳，美联储展现出了超出市场预期的鸽派姿态。一方面，2019年可能全年不加息。最新的点阵图显示，2019年底联邦基金利率预计为2.375%，而前次预计为2.875%；2020年底联邦基金利率为2.625%，而前次预计为3.125%。这意味着美联储的加息节奏继续放缓，2019年有可能将不会加息，2020年最多加息一次。

另一方面，美联储将从今年9月末停止缩表。美联储表示，从5月起将缩表计划中的美国国债最高减持规模从当前的300亿美元降至150亿美元，9月末停止缩表。同时继续允许缩减机构债和住房抵押贷款支持证券（MBS）。此前市场普遍预计是12月份停止缩表，这预示着美联储在缩表上的表态也超出市场预期。

从会后资产表现上来看，美联储的鸽派声明并没有提振美国资本市场，美股先是由跌转涨，但随后再次下跌，全天下跌0.5%，主要原因在于货币政策的妥协带来的估值提升并不能抵消企业盈利下滑的影响。鲍威尔虽然在随后的发布会上表示“目前就业市场强劲，通胀接近2%目标，预期2019年美国经济增速坚实，美联储的展望整体偏正面”，但对经济预期的下调以及出乎意料的鸽派，仍然显示出对经济增长的隐忧，美联储边际宽松，可能难以抵消掉。与此同时，10年期美债收益率继续下跌，创2018年1月以来新低；美元指数大幅跳水，离岸人民币汇率一度涨近400点。

美联储出乎意料的鸽派，对于中国来说整体利好。首先，中美利差重新拉开，我国货币政策受到的外部掣肘大为减弱。议息会议之后，美债收益率继续下跌，中美10年期国债的利差重新拉大到60bp以上，这为央行降准甚至降息赢得了空间，央行可以更加专注于内部均衡。由于目前经济下行压力仍未缓解，央行仍需加大逆周期调节力度，预计二季度央行将会实施降准操作，而降息操作则会根据形势变化和利率市场化进程相继抉择。

其次，预计人民币将会继续保持强势。美国经济持续放缓，加上美联储超预期鸽派，预计美元将会大概率进入下行通道。与此同时，中国经济加速赶底，中美利差重新拉大，以及中美贸易谈判这一最大风险因素消除，将会使人民币兑美元继续保持强势。在美联储议息会议之后，离岸市场和在岸市场人民币兑美元汇率均出现飙涨，已经反映出这一趋势。

最后，预计资金将会继续流入新兴市场。随着美联储加息临近尾声、缩表进程中止，美元和美债利率对新兴经济体的“双收紧”效应消退，资金正重新从发达经济体向新兴经济体回流。国际金融协会数据显示，今年以来，投资者已投入总计860亿美元购买新兴市场股票和债券，规模超过2018年4～12月这9个月的总和，这是今年初以来A股市场持续回暖的重要背景。

作者民生银行研究院 盘古智库研究员 王静文