华盖资本鹿炳辉：行业变局随时发生，投资最重要的是对未来12—18个月的把控

37岁那年，鹿炳辉突然有一种“时不我待”的焦虑——从投行辗转到投资，拥有高盛、KKR等卓越履历，他觉得如果不“搏一把”，那人生的巅峰大概也就到此为止了。

这是2012年，移动互联网勃然兴起，新兴经济领域投资已经成为投资热题。这正是鹿炳辉看到的巨大机会。于是，鹿炳辉毅然选择离开KKR中国团队，联合他的北大同学许小林创办华盖资本。许小林是建银国际私募股权板块创始人，并筹建了国内第一支人民币医疗产业基金，在医疗行业资历颇深。

作为PE中的后入场者，华盖自诞生之初就将新兴经济领域，尤其是消费升级相关的医疗健康、TMT和文化娱乐作为重押领域，并以高举高打的态势捕获了100多家公司企业。

华盖资本的TMT团队投资聚焦于金融服务、新兴消费零售和IT服务技术等领域，代表案例如 51信用卡、老虎证券、百融金服、宝宝树、必要电商、触宝科技、现在支付、易久批等。

不久前，华盖完成第二期TMT基金的募集，总额在15亿人民币。在投资领域上，金融科技和新兴零售依旧是两个核心板块，华盖期待能更大范围地捕获那些拥有差异化打法的产品：无论是用户层面的“多快好省”、成本层面的新渠道和供应链变革，还是仰赖于技术驱动的IT服务应用。

近日，华盖资本创始合伙人鹿炳辉接受了36氪专访。围绕TMT领域的投资，他提供了以下核心观点——

• 三五年的投资预测大多不靠谱，主要看投后的12—18个月；

• 内心不认可的东西赚钱也不投，这是投资人的纪律；

• Pre—IPO大潮已去，新时期的PE必须深耕行研；

• LP直投渐成趋势，倒逼GP要赶在大资金入场前发现“大象”。

投资，我看12—18个月

华盖在TMT投资上更倚重哪些垂直领域？

鹿炳辉：最开始看金融和消费更多，这和我之前的经历有关。前者主要是借贷、保险、证券等方面，这些我们已经有了一些布局，比如51信用卡、老虎证券、百融金服、现在支付等。消费领域比较分散，理论上衣食住行都算在内，所以在一期基金时我们会更细化地去划分，如母婴、水果生鲜、服装、快消品等。我们的思路很简单，就是把细分领域里的二三十家公司全部看一遍，然后挑一家最好的。

你们在2016年投资天天果园，而后新零售的概念兴起，生鲜行业风起云涌，这些变化在你们预料中吗？

鹿炳辉：生鲜领域的发展确实超出了我们的预期，之前没想到这个行业的竞争会惨烈到这个程度。但比如科技金融行业的发展就要远远好于预期。这也是我想说的：对于“可以三五年后的精准预测”，我是比较怀疑的。就个人经历而言，不管是做投行还是做投资时都遇到过这样的情况，即便是到了C轮、D轮的公司，依然可能面临极大的变局，尤其是在移动互联网和新技术的背景下，变化的速度和幅度都远超以往。

今天你投个自认为很好的项目，甚至是当下的行业第一，可能两三年后就不行了；当然也可能是你投了一个大家不那么看好的项目，一段时间后会跑出来。很多行业的线上线下结合后，头部效应越来越明显，一旦你做不好，会下滑得非常快。

所以，在对三五年的大环境有一个基本面的判断后，我们重点看投资完成之后的12—18个月。

12—18个月，通过哪些指标？

鹿炳辉：从公司自身来说，主要还是看它的经营数据、业务指标、财务分析、发展速度等。华盖的偏好是，资金推动型的项目我们原则上不投。比如我们之前看过共享单车项目，但当时觉得一方面它需要大资金注入，12到18个月内现金流想打平也很难。如果当时投了，也能赚蛮多钱，但我们不羡慕，因为这确实不是我们擅长的领域。

从行业来看，如果对手发生非常大的变化，这边受到的影响会很直接，所以每次开董事会，研究被投企业的同行也是我们的重点。

拥抱变化是必须的，有哪些是你们认为“以不变应万变”的？

鹿炳辉：我觉得作为一个投资机构，坚持自己认可的东西是最重要。比如我们之前看过某些个人信贷的项目，但当时一票就否决了，原因很简单：价值导向。当然这些项目后来转做更合规一点业务了，但那是后话了。如果我投这些项目中的任何一个，应该也是赚钱的，但既然当时我们不那么认可，那就必须放弃，这是投资人的纪律。

当然，投资的方法论上要顺势而动。打个比方，我们在投资51信用卡时，一是认为它的获客成本很低，同时这个行业对这种产品有极强的需求。当时即使有人觉得这个项目贵了，但我足够看好它，我还是会投。但到了今天，整体外部环境发生了变化，我们对金融科技的态度相比当时就要谨慎很多。 

你很相信自己的个体感受。

鹿炳辉：投资除了追求高回报，投一个价值观契合的公司对我来说更重要。如果违背自己的内心去做事情，长期肯定做不好。更何况，赚钱的事太多了，干嘛去投一个你自己不喜欢、不认可的事情呢？

价值观，具体一点？

鹿炳辉：价值观很难具体化。但我一般会通过让对方放松来了解一个人，可以是喝酒，也可以是打牌，也可以是聊天。当一个人处于放松状态和焦虑状态时，表现往往是最真实的。

大资金入场前的“猎象人”

华盖刚成立的时候，TMT投资已经大热了一段时间，你们后发制人的武器是什么?

鹿炳辉：我们刚出来时，基金还没品牌度，靠的就是之前积累的外界认可度，还有一点个人努力和感染力。实际上,华盖第一只基金是侧重于TMT早期的，比较小，只有2亿，所以投的阶段也更早期一些，可以说是小步快跑吧。有一句玩笑话，“没吃过猪肉还没见过猪跑吗？”我觉得，没吃过猪肉就是没吃过，只有你投了一个公司，真正把钱砸进去后，才能知道这个行业的真相和残酷。

务实一点来说，华盖的竞争力主要有三部分：1、行业内资源，无论是被投企业之间的，LP的，还是行业内的资源，这是比较基础的投中和投后管理部分；2、我们非常乐于帮助企业解决实际的问题，无论是人力、财务还是业务、战略层面的，华盖愿意做一个长期的陪跑者；3、华盖的最具竞争力的地方是，我和小林都是先做投行，后来转的投资，对资本市场了解比较深，无论A股、港股、美股，还是并购、发债、私有化等等，可以说几乎所有类型的项目我们都有经验。一些年轻创业者对资本市场的了解可能并不多，容易被忽悠，我们希望在这方面给他们更多的帮助。 

36氪：这几年陆续有人离开大机构，成立新基金，你们赶上了这波大潮。

鹿炳辉：我觉得这是我们比较幸运的地方。我们在2012年筹备这个事，赶上了2015年，那是一二级市场很好的时候，我们迅速把生存问题解决了。

市场上，从VC出来的人要远远多于PE出来的，我认为PE的人自己出来单干的难度也更大。如KKR，机构光环远大于个人，缺了谁都能转，不管你做到什么级别都像螺丝钉，少了我们，基金照样能募到几十亿美元。

从离职的心理建设上来说，PE也更难：VC拿到Carry要多少年？PE的收入相较而言算是很不错的，离开需要更大的勇气。

在当下，VC和PE的界线依旧分明吗？

鹿炳辉：可能现在有很多机构在投资阶段上比较开放，但我认为VC和PE的底层逻辑非常不一样。VC更多是眼光，要精耕细作；而PE更像是猎人打法，你去捕获一个已经成长得很肥美的猎物，我在高盛和KKR时期就像“猎人”。

但落实到具体的方法论上，VC强调的对行业的深刻理解，包括对人和趋势的判断，其实也是这个时代PE的必备能力。传统理解中PE最擅长的Pre—IPO的大时代已经过去，PE在财务、模型分析能力和资源整合能力的基础上，必须具备行研能力。在具体的投资上，不论在华盖侧重的哪个方向上，随着团队对于行业理解和洞察的加深，对于一些优质的早期项目，我们当然也会看。我的期望是，华盖资本最终成为真正的行业投资专家和股权投资专家。

一个现实是，很多LP也逐渐加强直投业务，这对你们构成困扰吗？

鹿炳辉：这个趋势越来越明显。像大疆创新、蚂蚁金服、京东物流这种显著的“大象”，投进去的大多是我们的LP类型的投资机构。在资金体量上，我们和这些LP没有可比性，所以我们要做的就是把行业研究的更透，在大资金之前发现那些好项目。

另外一个趋势是现在我们很多LP都要求我们给予项目跟投权，在我们投资同时或之后能够投资到我们的被投企业。

其实，我们被投公司多了以后，华盖、LP以及和被投企业之间的协同也越来越大。我们最近有若干项目刚完成融资，跟投方都是我们的LP或被投公司。打造华盖、LP、被投企业和战略合作伙伴之间的强协同和朋友圈也是我们的愿景之一。

有一种说法：很多新基金的前两期成绩都非常好，但到了第三期，可能是因为盘子大了的缘故，好像很难保持之前的成绩。

鹿炳辉：这不仅是在中国，全世界的基金都存在这个问题。一个客观原因是，随着基金规模的增大,LP结构也会发生变化，不同的LP对风险和收益的预期不同，后进来的大资金LP会对稳健要求得更高。

我个人觉得一家新基金在早期要以快速度投出去，这样既能大量积累项目经验，也能形成品牌和资源效应。这个阶段告一段落后，更需要做的是把机构风格、品牌，甚至是更虚一点的价值观给确立下来。 

华盖的TMT在金融、消费等方面已经有不少实战经验，新一期基金在打法上会有什么变化？

鹿炳辉：金融科技依然是长期重点，保险科技和信用大数据是今年的重中之重。消费可能更难琢磨一些，我们希望能投出一些不一样的产品，我之前也分享过一个观点，新消费领域未来有三条主线：用户层面的多快好省、成本层面的渠道和供应链变革，最后是科技层面，如IT系统、数据分析及人工智能等方面的应用。

另外，我们会更加注重我们的投资布局和被投企业之间的协同，实现一加一大于二。 

追求不一样，是因为“一样”就没机会了。

鹿炳辉：是。很多事都是这样，就像硬币两面，有好有坏。比如我们投的必要，是C2M模式，相较于其他的ODM模式，优点是几乎没有库存，库存压力的的问题我们不会有。但必要的问题是，发货周期比较慢，其他电商可能一两天就行，必要需要5—7天。但无所谓，市场上独此一家，就有巨大的机会。